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人工智能
从「大模型军备竞赛」到「效率与商业化的分水岭」——我们跟踪模型能力演进、API 定价权、算力供应链与全球竞争格局，判断谁能从「技术领先」走向「商业闭环」。
从「大模型军备竞赛」到「效率与商业化的分水岭」——我们跟踪模型能力演进、API 定价权、算力供应链与全球竞争格局，判断谁能从「技术领先」走向「商业闭环」。
AI 企业的研究核心是「技术领先能否转化为商业可持续性」——模型能力、推理成本、定价权与算力供应链构成四重考验。
开源路线（DeepSeek、Llama）以社区生态和低成本获取调用量，闭源路线（OpenAI、Anthropic）以最高能力获取溢价。MoE 架构以稀疏激活降低推理成本，Dense 架构以简单稳定保持训练效率。推理模型（R1、o1）通过强化学习实现复杂推理能力，是 2025 年以来的核心技术方向。
AI 企业的收入来源分三层：API 调用（B 端开发者，价格敏感、量大）、C 端订阅（个人用户，ARPU 高但获客贵）、企业私有化部署（大客户，客单价高但交付重）。我们跟踪各层收入占比、毛利率与客户集中度，判断商业化的可持续性。DeepSeek 以 API 低价策略获取全球调用量第一，但收入规模仍远小于 OpenAI/Anthropic。
美国对华 GPU 出口管制（H20 无限期停售）是中国 AI 企业的核心约束。我们跟踪国产芯片（昇腾、寒武纪、海光）的适配进度、性能差距与产能，判断「软件定义算力」能否突破硬件封锁。DeepSeek V4 全栈迁移昇腾 CANN、重写 200+ 算子，是国产算力适配的标杆案例。
全球大模型市场形成「闭源双雄（OpenAI、Anthropic）+ 开源中国力量（DeepSeek）+ 其他」的格局，且 2026-05 起私募估值王座已被 Anthropic（$965B）反超 OpenAI（$852B）。国内则是「五强格局」：字节豆包（MAU 第一）、阿里千问（第二）、DeepSeek（第三，调用量第一）、智谱（已上市）、月之暗面/MiniMax（高估值未上市）。我们跟踪各玩家的模型能力、收入规模、人才流动与融资估值。
跟踪 MMLU、GPQA、SWE-bench、HumanEval、AIME 等权威基准的成绩变化，区分「刷榜能力」与「真实任务能力」，关注代码、数学、推理三大核心能力。
拆解每百万 Token 的训练成本与推理成本，对比不同模型的「性能/成本比」，判断效率革命的真实幅度。DeepSeek V3 训练成本约 557.6 万美元，仅为 GPT-4 级模型的 1/10。
通过 OpenRouter 等第三方平台跟踪模型调用量排名，结合媒体披露的 ARR 与收入数据，交叉验证商业化进展。关注 API 价格变动对调用量与收入的弹性影响。
拆解百度「All in AI」的模型与云闭环：2025 年百度核心 AI 新业务收入 400 亿元（+48%）、占一般性业务 39%，2026 年连续两季过半；文心 ERNIE 大模型持续迭代，千帆 ModelBuilder 平台企业客户与 AI 云基础设施收入放量，2026Q2 智能云 GPU 云收入同比 +283%；Omdia 中国 AI 云份额第三。昆仑芯分拆赴港、50 亿美元回购与首次分红，构成模型公司估值重估的催化剂。
拆解华为的国产 AI 全栈：2025 年收入 8,809 亿（+2.2%）、研发 1,923 亿（占收入 21.8%）；昇腾 910C 超节点部署超 1,000 套、950 规模商用、960 系列研发提前（960DT 2027Q1）；400 万昇腾开发者、380 万鲲鹏开发者，配套 CANN/MindSpore/openEuler/openPangu 全开源；华为云智算云客户超 1,800 家；原生鸿蒙设备逼近 1 亿成为盘古落地通道。
拆解全球最大科技投资控股公司的 NAV 框架：FY2025 归母净利 ¥5.0 万亿创日本纪录、NAV ¥72.3 万亿历史新高（市值折价约 51%）；$646 亿投资 OpenAI（~13%，优先股）、ARM ~90% 持股（成本 $480 亿，峰值浮盈 $2,200 亿）；AI Computing 分部（ARM+Ampere+Graphcore）Q1 运营亏损 ¥2,008 亿；愿景基金利润 -99%；OpenAI 确认 2026 不 IPO 后软银单日跌 10.7%、CDS 创三年新高 384.6bp。
MSFT.US · Copilot/Azure AI拆解微软的 AI 变现三通道：AI 业务年化收入 370 亿（+123%）、M365 Copilot 付费席位 3,000 万+（90%+ 财富 500 强采用）、GitHub Copilot 累计用户 5,000 万与按量计费后收入 +60%、Agent 365 推出约两个月登记近 4,000 万智能体（媒体口径）；OpenAI 约 27% 股权（$852B 估值下约 2,280 亿，第三方测算）与 2026-04 修订后「主云 + 多云」并存、收入分成至 2030 年（媒体约 20%、设上限）；Maia 200 自研推理芯片（官方称单位算力性价比 +30%），以及 FTC 调查与 Copilot 使用深度之争。
未上市 · Anthropic PBC完整拆解 Anthropic 的「克制叙事 + 激进扩张」：2026-05-28 $65B H 轮投后 $965B 反超 OpenAI 登顶全球最贵 AI 创企；run-rate 18 个月从 $10 亿到 $470 亿（媒体口径 8 月约 $650 亿）、Q2 2026 调整后经营利润首次转正；约 75–85% 收入来自企业/API、Claude Code 年化冲上 $80 亿、8/10 Fortune 10 客户；Claude Fable 5.1 与 GPT-6 Astra 并列 AA v4.3 榜首、Fable/Mythos 能力分层发布；6 月秘密递表、选纳斯达克、目标估值约 $2 万亿、最快 10 月冲击史上最大 IPO——全篇区分官方 / 媒体 / 第三方测算三种口径。
未上市 · OpenAI Group PBC完整拆解 OpenAI 的结构性转型与商业化急行军：2025-10 完成「非营利→PBC」重组、2026-03 $122B 轮投后 $852B 估值、两个月后被 Anthropic $965B 反超；确认收入 2022-2025 三年约 10 倍至 $13.07B 而 2025 经营亏损约 $20.9B；企业收入 2026-07 首超 C 端、广告 200 天达 $1B 年化；GPT-6 Astra 与 Claude Fable 5.1 并列 AA v4.3 榜首，Altman 明确 2026 不 IPO、窗口推至 2027——全篇区分官方 / 媒体 / 第三方测算三种口径。
GOOGL.US · Gemini/DeepMind拆解谷歌全栈 AI 闭环：Gemini 3 系列（2026-09-02 发布 3.8 Flash，六周三迭代）与 GPT-5.1 的基准竞逐、Gemini App 月活 9.5 亿与每分钟 220 亿 API Token 的商业化爆发、TPU（Trillium→Ironwood）自研算力底座与 2026Q2 首次确认的 TPU 整机收入，以及云 +82%、RPO 5,140 亿美元背后的 AI 变现路径与 2,000 亿美元 Capex 的回报之问。
港股 IPO 递表中完整拆解月之暗面从「20 万字长文本天才」到「全球最大开源模型」的三重跃迁：Kimi K3 以 2.8T 参数成为全球首个开源 3T 级模型（Code Arena 1679 分登顶、引发全球科技股震荡）、ARR 五个月从 1 亿冲到 10 亿美元、估值 8 个月从 43 亿涨至 500 亿美元（G 轮 Pre-IPO），2026-09-02 秘密递表港交所；并拆解「价值定价」转向、算力紧缺、C 端掉队与仲裁阴影四大未竟之问。
已上市 · 02513.HK完整拆解智谱（02513.HK）从清华 KEG 实验室到「全球大模型第一股」的资本化与商业化路径：GLM-5 系列 11 个月 6 代迭代登顶开源智能指数、2026H1 收入 9.54 亿元（+399.7%）、API 毛利率转正至 24.6%、8 月末 ARR 16 亿美元，以及 A+H 双资本平台、10 万卡国产算力集群与「Coding→Agent→Cowork」能力阶梯。
未上市完整拆解 DeepSeek 从幻方量化到全球开源大模型旗帜的历程：V3/R1 以约 1/10 训练成本触发美股「DeepSeek 时刻」、V4 百万上下文与全昇腾训练、V4-Pro 永久降价 75% 重写全球 API 定价锚，以及 500 亿首轮融资、中信证券辅导科创板 IPO 的资本化急行军。
以下 AI 企业已纳入研究观察池，将按优先级逐步开展深度研究。
| 企业 | 代码 / 状态 | 核心产品 | 研究优先级 | 状态 |
|---|---|---|---|---|
| 百度（文心/千帆） | 9888.HK / BIDU.US | 文心 ERNIE 大模型 / 千帆 ModelBuilder / 百度智能云 / 萝卜快跑 | 高 | 已发布 |
| 华为（昇腾/盘古） | 未上市（100% 员工持股） | 昇腾 AI 芯片 / 盘古大模型 / 华为云 / 鸿蒙 | 高 | 已发布 |
| 软银集团（科技投资控股） | 9984.T / SFTBY.US | OpenAI ~13% / ARM ~90% / Ampere / Graphcore / 机器人 | 高 | 已发布 |
| 微软（Copilot/Azure AI） | MSFT.US | M365 Copilot / Copilot Studio / Agent 365 / Azure AI / OpenAI 股权 | 高 | 已发布 |
| Anthropic | 未上市（2026-05-28 私募投后 $965B，IPO 目标约 $2T） | Claude 5 家族 / Claude Code / Cowork | 高 | 已发布 |
| OpenAI | 未上市（2026-03-31 私募投后 $852B，Altman 称 2026 不 IPO） | GPT 系列 / ChatGPT / API | 高 | 已发布 |
| 智谱 AI | 02513.HK（2026-01 上市） | GLM 系列 / AutoGLM | 高 | 已发布 |
| 月之暗面 | 未上市（G 轮投前约 500 亿美元，港股 IPO 递表中） | Kimi K3 / Kimi Work / Code | 高 | 已发布 |
| MiniMax | 00100.HK（2026-09 港股递表） | ABAB 大模型 / 海螺 AI | 高 | 筹备中 |
| 字节跳动（豆包） | 未上市 | 豆包 / 云雀大模型 | 中 | 筹备中 |
| 阿里巴巴（千问） | 9988.HK | 通义千问 / Qwen | 中 | 筹备中 |
| 阶跃星辰 | 未上市 | Step 系列大模型 | 低 | 筹备中 |