百度深度研究报告：AI 新业务收入占比过半，「All in AI」的百度能否走出搜索广告的收缩周期

2025 年总营收 1,290.79 亿元（-3%），其中百度核心 AI 新业务收入 400 亿元（+48%），占一般性业务收入 39%；2026Q1/Q2 AI 新业务分别占一般性业务 52%/50%，连续两季过半。但同期传统业务（Legacy，主要为搜索/信息流广告）收入 2026Q2 同比 -23%——AI 增长尚不足以完全抵消搜索广告的收缩。（百度 2025 年报、2026Q2 财报）

2025 年计提长期资产减值 161.9 亿元，致 GAAP 经营亏损 58 亿元、归母净利润仅 55.89 亿元；剔除减值后经营利润 104 亿元，Non-GAAP 归母净利润 189 亿元（净利率 15%）。2026Q2 归母净利润 23.19 亿元（同比大幅下滑），Non-GAAP 归母净利润 25.73 亿元——市场更关注的 Non-GAAP 口径仍盈利，但同比明显承压。（百度 2025 年报、2026Q2 财报）

2025 年 AI 云基础设施收入约 198 亿元（+34%）；2026Q1/Q2 分别为 88 亿元（+79%）、73 亿元（+50%），其中 GPU 云收入 2026Q2 同比 +283%，连续四个季度三位数增长。Omdia 口径下 2025 年中国 AI 云市场百度智能云份额位列第三（仅次于阿里云 38.1%、火山引擎 20.4%）；IDC 2024 年口径下百度智能云与阿里云并列中国 AI 公有云第一。（百度财报、Omdia、IDC）

截至 2026Q2，萝卜快跑覆盖全球 28 城，累计自动驾驶里程超 3.5 亿公里（其中全无人 2.4 亿公里），累计出行订单超 2,300 万单；2026Q1 完成全无人订单 320 万单（同比 +120%），3 月周订单峰值超 35 万单。武汉已实现单车经济（UE）盈亏平衡，并在迪拜开启全无人商业化运营、与 Uber 打通叫车。（百度财报、36氪、人民网）

2026 年 1 月百度 AI 芯片子公司昆仑芯（百度持股约 58%）递交港股上市申请，目标估值约 500 亿美元；2026 年 2 月董事会新批最高 50 亿美元回购计划（有效期至 2028 年底），并首次确立分红政策（首次派息或于 2026 年底前支付）；2026 年 9 月 1 日完成港交所与纳斯达克双重主要上市转换。（百度公告、证券时报、财联社）

短期看搜索广告（Legacy）降幅何时收窄、AI 原生营销能否重新提速；中期看智能云 GPU 云高增长的可持续性与昆仑芯上市兑现；长期看萝卜快跑单车 UE 能否从武汉复制到更多城市、以及文心大模型 + 千帆平台的企业变现深度。当前股价（港股 87.2 港元、总市值约 2,372 亿港元，2026-09-18）对应 PB 仅约 0.76 倍，市场对「AI 转型」给予了相当折扣——关键变量是 AI 收入能否在 2027 年抵消 Legacy 下滑、驱动总营收重回正增长。（研究判断，非盈利预测）

自 2025Q4 起，公司将原「百度核心」重新定义为「百度一般性业务（Baidu General Business）」，并拆为三块：百度核心 AI 新业务（AI 云基础设施 + AI 应用 + AI 原生营销）、Legacy 传统业务（搜索/信息流等传统广告）、其他。这一口径切换本身，就是百度向市场强调「AI 已成新核心」的信号。（百度 2025Q4 业绩公告）

截至 2026-06-30，百度现金及投资总额 2,831 亿元（约 417 亿美元），为 AI 投入与回购提供充足弹药；但 2026Q2 资本开支 113.9 亿元（环比大幅攀升，主要投向智能云 AI 算力），单季自由现金流 -79.54 亿元——与腾讯类似，百度也在经历「AI 重资产化」对现金流的侵蚀，区别在于百度现金体量相对其营收更高、且已用昆仑芯分拆与首次分红向市场释放价值。（百度 2026Q2 财报）

百度一般性业务口径下的在线营销服务（Online Marketing Services）2025Q2 为 162 亿元，2026Q1 为 126 亿元、2026Q2 为 131 亿元（同比 -19%、环比 +4%），占一般性业务收入比重由 2025Q2 的 62% 降至 2026Q2 的 52%。李彦宏在 Q2 财报中明确表示「在线营销业务仍承压」。（百度 2026Q2 财报）

管理层的核心叙事是：文心/AI 答案虽会替代部分传统搜索结果页的广告位（短期冲击 Legacy），但同时催生了「AI 原生营销服务」——AI 驱动的原生、效果广告。2025 年 AI 原生营销服务收入 98 亿元（+301%），2026Q1 23 亿元（+36%）、Q2 26 亿元（同比持平、环比 +11%）。增速从三位数回落至个位数，说明这一对冲尚处早期、且基数已抬升。（百度财报、中国经济网）

百度 App 月活跃用户 2026 年 3 月达 6.55 亿、6 月微降至 6.44 亿；文心助手（ERNIE Assistant）MAU 2025 年 12 月达 2.02 亿。用户入口仍在，但「搜索→AI 问答」的行为迁移正在发生，广告变现效率能否随 AI 原生营销重建，是决定 Legacy 降幅何时收窄的关键。（百度财报）

2025 全年 AI 云基础设施收入约 198 亿元（+34%）；2026Q1 88 亿元（+79%）、Q2 73 亿元（+50%，环比 -17%，受季节性与项目交付节奏影响）。GPU 云（原 AI 高性能计算设施订阅）是核心拉动：2026Q2 同比 +283%，反映市场对公有云 AI 算力需求的持续攀升。（百度财报）

Omdia 数据：2025 年中国 AI 云市场规模约 567 亿元（IaaS 占 69%、MaaS 占 31%），份额依次为阿里云 38.1%（第一）、火山引擎 20.4%（第二）、百度云（第三）、腾讯云（第四）、天翼云（第五），前五合计超八成。IDC 2024 年中国 AI 公有云服务市场（195.9 亿元）口径下，百度智能云与阿里云并列第一。细分领域，百度智能云在金融、游戏、具身智能云市场份额第一；2026H1 以 13.85 亿元中标金额位居行业第一、占五大厂商总和近六成。（Omdia、IDC、证券时报）

昆仑芯 P800 完成规模化验证、交付多个万卡集群，全国产算力集群独立完成文心大模型 5.1 核心训练；基于昆仑芯的天池 256 卡超节点 6 月上市、吞吐较上一代 +25%、推理效率 +50%。自研芯片—框架—模型的垂直整合，是百度智能云区别于阿里云（靠外采 GPU）的潜在成本优势，也是昆仑芯分拆上市的价值叙事。（人民网、36氪）

萝卜快跑在武汉已实现单车经济（UE）盈亏平衡——行业媒体测算武汉一辆无人车日收入约 400 元、成本约 380 元、日净利约 20 元，证明全无人 Robotaxi 在特定高密度城市具备单位经济模型。海外：迪拜开启全无人商业化运营并接入 Uber App 叫车；伦敦与 Uber、Lyft 联合开放道路测试；香港获首批全无人测试牌照（全球首个「右舵左行」市场全无人测试）；瑞士与 PostBus 合作；并与哈萨克斯坦 Turlov 签约。（百度财报、人民网、36氪）

百度与吉利合资的集度（后更名极越 Jiyue）于 2024 年 10 月停止交付；2025 年 11 月上海集度启动预重整，2025 年 12 月报道百度作为主要投资方寻求退出重整、由夏一平主导引入中东投资方；2026 年 5 月 1 日，上海集度等六家关联主体被上海三中院裁定进入实质合并重整（案号（2026）沪03破515号）。百度由此退出「整车制造」重资产赛道，聚焦萝卜快跑出行运营——这是一次代价不菲但战略清晰的止损。（证券时报、新浪财经、腾讯新闻）

萝卜快跑以规模和里程居全球最大自动驾驶出行服务商之列；但小马智行（PONY）2026Q2 Robotaxi 收入 8,192 万元（同比 +691%）、文远知行（WeRide）已覆盖 60 余城并与 Uber 达成中东千台级合作——Robotaxi 赛道正从「规模扩张」进入「单位经济与复制能力」竞争。（36氪、新浪财经）

Omdia 创意写作评估中文心 5.1 是唯一独占四项最高评级的模型；SuperCLUE 创意写作专项 87.57 分居国内第一、全球第二；LMArena 搜索榜国内第一、全球第四，是唯一上榜的国产模型。但在通用推理与开源生态声量上，百度仍需面对 DeepSeek、阿里通义、字节豆包的激烈竞争——模型能力是「入场券」，企业变现深度才是分水岭。（36氪、财新）

百度 CEO 李彦宏在 2026Q1 电话会强调「智能体和应用付费，是比 token 更大的市场」——千帆平台的智能体构建与企业订阅，是百度大模型商业化的主路径。130 万+ 智能体、千万级日调用量，说明企业侧采用已具规模，但公司未单独披露千帆收入，其商业兑现仍包裹在智能云与 AI 应用收入中。（财新、公司电话会）

Omdia 2025 中国 AI 云市场阿里云 38.1%、火山引擎 20.4% 居前两位，百度云第三。百度的差异化在自研昆仑芯 GPU + 飞桨框架 + 文心模型的垂直整合，以及在金融、政务、具身智能等重行业的深耕——2026H1 中标金额行业第一即是印证。（Omdia、证券时报）

C 端 AI 原生 App 月活被字节豆包（3.45 亿）、阿里千问（1.66 亿）大幅领先；百度文心助手 MAU 2.02 亿虽不弱，但在「超级入口」竞争中偏工具属性。B 端千帆 130 万+ 智能体则是百度相对扎实的护城河——这与腾讯元宝 C 端脉冲式增长、ToB 先行的格局类似。（QuestMobile、财新）

萝卜快跑以全球最大规模的全无人车队抢占数据与牌照壁垒，但小马智行、文远知行在单位经济与海外合作上快速追赶；2026 年 3 月武汉萝卜快跑全城系统性故障事件也提示——规模扩张之外，安全与运营可靠性正成为监管与用户信任的新门槛。（36氪、电子工程专辑）

百度对爱奇艺持股约 45%（控股），爱奇艺仍为并表分部：2025 年爱奇艺收入 272.9 亿元（-6.6%），Non-GAAP 运营利润仅 6.4 亿元（2024 年 23.6 亿元，缩水超七成），连续四年盈利但利润大幅收窄；2026Q2 爱奇艺收入 63 亿元（同比 -5%）。此外，百度长期股权投资组合中持有携程、滴滴等上市公司股权——2026Q2「其他收益净额」仅 1.84 亿元（上年同期 49 亿元），同比大幅下降，主要因长期投资公允价值收益减少及人民币兑美元汇兑损失。（百度财报、同花顺、新浪财经）

2026-09-18 港股收 87.20 港元，总市值约 2,372 亿港元（约 304 亿美元）；美股 BIDU 约 90.36 美元、年初至今 -30.8%；52 周区间 85.9–161.2 港元。市净率（PB）仅约 0.76 倍，PE-TTM 因 2025 年减值为亏损口径。市场定价已隐含「Legacy 下滑超预期」的悲观假设，昆仑芯上市、港股通纳入、首次分红成为潜在重估催化剂。（雪球、富途、MarketBeat）

悲观情景：Legacy 广告降幅维持 -20% 以上、AI 原生营销增速继续回落、智能云 GPU 云高增长不可持续，总营收继续下滑且 FCF 持续为负，市场维持「破净」定价，PB 在 0.6–0.8× 徘徊。中性情景：2027 年 AI 新业务（云+应用+原生营销）收入追上 Legacy 下滑额、总营收重回正增长，昆仑芯上市顺利兑现，估值修复至 PB 1.0–1.3×。乐观情景：萝卜快跑单车 UE 从武汉复制到 5+ 城市、千帆企业订阅放量、港股通纳入带动南向资金重估，市场按「AI 平台公司」而非「夕阳搜索」定价，PB 回到 1.5× 以上。三类情景的核心分歧变量是「AI 新业务收入何时超过 Legacy 下滑额」与「昆仑芯/Robotaxi 的价值兑现节奏」。